估值較高峰縮水逾七成

中國快時尚零售商希音（SHEIN，00625.HK）周二正式在香港掛牌，首日表現偏弱。股份以招股價48.56港元平開，其後跌幅擴大，盤中最多下挫約一成，低見43.72港元，半日收報46.62港元，跌4%，成交額逾15.1億港元。以每手100股計，半日帳面每手虧損194港元。

希音今次香港公開發售接獲約3.58萬份有效申請，公開發售部分超額認購約4.63倍，一手中籤率18.42%，認購6手可穩獲一手；國際發售則錄得約1.59倍超額認購。公司上市集資淨額約132.14億港元，整體IPO集資規模約136億港元，相當於約17.4億美元。

公司今次上市估值約265億美元，較2022年初接近980億至1,000億美元的私募估值高峰縮水逾70%。過去數年，希音曾先後研究赴紐約及倫敦上市，最終選擇轉戰香港市場。部分早期投資者，包括博裕、Coatue Management、Thrive Capital及General Atlantic等，因過往入股估值較高，上市後面臨帳面虧損壓力。

不過，部分高估值輪次投資者可透過此前約定的「轉換調整」機制獲得補償。根據希音在香港提交的文件，參與估值達980億美元融資輪的投資者，在公司上市後預計可獲數十億美元補償及利息，以平衡股份轉換後的估值落差。

增速明顯放緩

希音近年增長速度明顯放緩，亦成為市場壓低估值的重要原因。公司收入增速由2023年的41.1%，降至2024年的20.7%，2025年進一步放慢至8%，今年首季更只錄得1.1%增長。公司首季並錄得9,900萬美元虧損，主要受到貿易成本上升及核心市場盈利能力轉弱拖累。

希音過去依靠中國供應鏈及低價直郵模式快速擴張，但相關商業模式正面對更多外部壓力。美國取消低價值進口商品「最低申報豁免」（de minimis）政策，歐洲亦加強監管低價電商包裹，令跨境物流及稅務成本上升。公司披露，美國及歐洲合計佔今年首季收入57.6%，主要市場貿易政策變化將直接影響其成本、定價及利潤率。

競爭環境亦較以往激烈。Temu及全球速賣通（AliExpress）持續在海外市場擴張，令低價跨境電商市場競爭升溫；同時，港股資金近年更集中於人工智能、機器人及科技股，消費類股份整體估值亦受到壓力。

在資本結構方面，希音上市後將把約173億美元優先股轉換為普通股，降低優先股負債。不過，公司同時同意向部分早期投資者支付最高約35億美元，意味今次IPO除了為公司提供新資金，亦涉及對歷史資本結構的重新整理。

希音首席財務官桂鐳在上市儀式表示，港股上市是公司新的起點，未來將繼續創新，並把合規、透明及ESG理念融入業務發展。創辦人兼主席許仰天亦現身上市儀式，與員工拍攝合照。公司上市首日已獲納入可進行賣空的指定證券名單，相關每周及每月期權與衍生權證亦同步推出。（編輯部）